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第五章 資本成本
第二節 債務資本成本的估計
一、債務資本成本的因素
估計債務成本就是確定債權人要求的收益率,由于債務投資的風險低于權益投資，因此，債務籌資的成本低于權益籌資的成本。
（一）債務籌資的特征
與權益籌資相比，債務籌資有以下特征：
1、債務籌資產生合同義務。這種義務包括在未來某一特定日期歸還本金，以及支付本金之外的利息費用或票面利息。
2、公司在履行上述義務時，歸還債權人本息的請求權優先于股東的股利。
3、提供債務資金的投資者，沒有權利獲得高于合同規定利息之外的任何收益。
（二）債務資本成本的因素分析
1、區分歷史成本和未來成本
作為投資決策和企業價值評估依據的資本成本，只能是未來借入新債務的成本。
現有債務的歷史成本，對于未來的決策是不相關的沉沒成本。
2、區分債務的承諾收益與期望收益
對于籌資人來說，債權人的期望收益是其債務的真實成本。
債務投資組合的期望收益低于合同規定的收益。投資人把承諾收益視為期望收益是不對的，因為違約的可能性是存在的。
如果籌資公司處于財務困境或者財務狀況不佳，債務的承諾收益率可能非常高，例如各種“垃圾債券”。此時，必須區分承諾收益和期望收益。當債務的承諾收益率高于股權成本時，以承諾收益率作為債務成本，就會出現債務成本高于權益成本的錯誤結論。
3、區分長期債務和短期債務
由于加權平均資本成本主要用于資本預算，涉及的債務是長期債務，因此通常的做法是只考慮長期債務，而忽略各種短期債務。
值得注意的是，有時候公司無法發行長期債券或取得長期銀行借款，被迫采用短期債務籌資并將其不斷續約。這種債務，實質上是一種長期債務，是不能忽略的。
二、稅前債務成本的估計方法
（一）到期收益率法
如果公司目前有上市的長期債券，則可以使用到期收益率法計算債務的稅前成本。
根據債券估價的公式，到期收益率是下式成立的Kd：
式中：
P0——債券的市價；
Kd——到期收益率即稅前債務成本；
n——債務的期限，通常以年表示；
求解Kd需要使用“逐步測試法”。
（二）可比公司法
如果需要計算債務成本的公司，沒有上市債券，就需要找一個擁有可交易債券的可比公司，作為參照物。計算可比公司長期債券的到期收益率，作為本公司的長期債務成本。
（三）風險調整法
如果本公司沒有上市的債券，而且找不到合適的可比公司，那么就需要使用風險調整法估計債務成本。
稅前債務成本=政府債券的市場回報率+企業的信用風險補償率
關于政府債券的市場回報率，將在股權成本的估計中討論，現在的問題是如何估計企業的信用風險補償率。
信用風險的大小可以用信用級別來估計。具體做法如下：
（1）選擇若干信用級別與本公司相同的上市的公司債券；
（2）計算這些上市公司債券的到期收益率；
（3）計算與這些上市公司債券同期的長期政府債券到期收益率（無風險利率）；
（4）計算上述兩個到期收益率的差額，即信用風險補償率；
（5）計算信用風險補償率的平均值，并作為本公司的信用風險補償率。
（四）財務比率法
如果目標公司沒有上市的長期債券，也找不到合適的可比公司，并且沒有信用評級資料，那么可以使用財務比率估計債務成本。
（五）稅后債務成本
稅后債務成本=稅前債務成本×（1-所得稅率）
由于所得稅的作用，債權人要求的收益率不等于公司的稅后債務成本。因為利息可以抵稅，政府實際上支付了部分債務成本，所以公司的債務成本小于債權人要求的收益率。
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